Actions de qualité : les comptes d’abord, le prix ensuite

La « qualité » selon MSCI tient en trois indicateurs comptables

La méthodologie des indices MSCI Quality (mai 2022) vise des entreprises au ROE élevé, aux bénéfices stables et peu corrélés au cycle économique, avec un bilan solide et peu de levier financier. Concrètement, trois variables :

• ROE : bénéfice par action des douze derniers mois divisé par la valeur comptable par action la plus récente. Combien l’entreprise gagne avec l’argent que ses actionnaires y ont laissé.
• Dette sur fonds propres : dette totale du dernier exercice divisée par la valeur comptable des fonds propres. Combien elle s’appuie sur l’argent des autres.
• Variabilité des bénéfices : écart-type de la croissance annuelle du bénéfice par action sur les cinq derniers exercices. À quel point ses résultats font les montagnes russes.

Chaque variable est d’abord écrêtée : les valeurs sous le 5e centile ou au-dessus du 95e sont ramenées à ces bornes, pour qu’une poignée de cas extrêmes ne fausse pas la moyenne. Chaque chiffre devient ensuite un z-score, un nombre d’écarts-types par rapport à la moyenne de l’indice parent. Pour la dette et la variabilité, le score est pris en négatif : plus tu en as, plus ta note baisse. La moyenne des trois donne une note composite, notée Z, transformée en score toujours positif (1 + Z si la note est positive, 1 / (1 − Z) si elle est négative).

Détail qui en dit long : si le ROE manque, l’entreprise est exclue. Si seule la dette ou seule la variabilité manque, la note se calcule sur les deux autres ; si les deux manquent, exclusion aussi. La rentabilité est le pilier non négociable ; le reste la nuance.

Ce que le score mesure, et ce qu’il laisse dans l’angle mort

MSCI écrit lui-même que la qualité est une mesure objective de certaines variables historiques, pas une recommandation sur la performance future d’un titre ou de l’indice. C’est honnête, et c’est la phrase que les plaquettes commerciales oublient volontiers.

Le ROE dépend de son dénominateur

Le ROE est un rapport : bénéfice sur fonds propres. À bénéfice inchangé, des fonds propres plus faibles font monter le ratio, sans que l’entreprise gagne un euro de plus. Pour interpréter un ROE élevé, regarde donc le niveau des fonds propres et celui de la dette. Le croisement des deux est une lecture que tu fais toi-même ; la présence du ratio d’endettement dans le score MSCI y aide, sans la faire à ta place.

Le bénéfice n’est pas encore du cash

Le score ne contient aucune mesure de trésorerie. Or le guide de la SEC sur les états financiers rappelle la distinction : le compte de résultat dit si l’entreprise a fait un bénéfice, le tableau des flux de trésorerie dit si elle a généré du cash. Ce tableau se lit en trois parties.

Dans la présentation décrite par la SEC, la partie consacrée aux activités opérationnelles part du bénéfice net et le corrige des éléments non monétaires (l’amortissement est réintégré) et des variations d’autres actifs et passifs d’exploitation. C’est là que tu vois si le bénéfice arrive en caisse : compare sur plusieurs années le flux de trésorerie d’exploitation au bénéfice net.

La deuxième, les activités d’investissement, enregistre les achats d’usines, de machines et d’équipements. C’est une autre question : combien l’entreprise doit-elle dépenser pour continuer à tourner ? Un flux d’exploitation solide englouti chaque année par des investissements lourds laisse peu de marge à l’actionnaire. La troisième partie rassemble les flux de financement, notamment les emprunts et leurs remboursements. Compare les encaissements de l’activité aux dépenses nécessaires pour poursuivre cette activité.

Le prix payé, la variable absente du score

Aucune des trois variables du score ne contient le cours de bourse. Il classe des entreprises, pas des affaires à saisir. Le prix intervient toutefois dans la pondération par la capitalisation : chaque titre retenu pèse son score multiplié par son poids en capitalisation dans l’indice parent, puis les poids sont normalisés. À score égal, le poids calculé est proportionnel au poids en capitalisation avant plafonnement. Cette règle ne mesure pas si le cours est cher face aux bénéfices.

L’AMF, dans sa fiche sur l’actionnaire vigilant (octobre 2018), fournit les outils pour combler ce trou : le bénéfice net par action (BNPA), le PER, qui rapporte le cours au BNPA, l’endettement, et le rendement, dividende divisé par le cours. Selon l’AMF, un PER élevé traduit des anticipations favorables du marché sur les bénéfices futurs, un PER faible un désintérêt pour la valeur.

Retourne le PER et il devient lisible : son inverse est le rendement bénéficiaire, ce que l’entreprise gagne pour chaque euro mis dans son action. Voici une simulation : même entreprise, BNPA de 5 €, rentabilité et dette inchangées, seul le cours varie.

Même entreprise, même bilan, même score de qualité. À 250 €, le bénéfice annuel représente 2 % du prix payé, contre 8,3 % à 60 €. C’est un rendement bénéficiaire instantané, sans croissance, distribution, fiscalité ni prix de revente : il ne prédit pas le rendement total. Il permet de comparer le prix payé pour le même bénéfice courant. Une entreprise rentable peut être une action chèrement valorisée.

Lire une entreprise en cinq questions avant de parler de réserve de valeur

Une action n’est pas un lingot : c’est une part d’une entreprise dont la valeur dépend de ce qu’elle produit et de ce que d’autres sont prêts à payer pour cette production. Notre article sur ce qu’est un actif réel la range d’ailleurs parmi les cas subtils : l’entreprise peut être réelle, ton accès à elle reste financier. Si tu veux qu’elle joue un rôle de stock de valeur dans ton capital, la grille utile ressemble à ceci :

1. Rentabilité des capitaux. Le ROE est-il élevé et régulier sur plusieurs années, ou flatté par une année exceptionnelle ou des fonds propres réduits ?
2. Dette. Quelle part de cette rentabilité repose sur l’endettement ? Que devient-elle si le coût du crédit monte ?
3. Stabilité des résultats. Sur cinq exercices, le BNPA progresse-t-il sans à-coups violents, ou suit-il un cycle (matières premières, crédit, mode) ?
4. Conversion en cash. Le flux de trésorerie d’exploitation suit-il le bénéfice net, et que reste-t-il après les investissements nécessaires ?
5. Prix. Combien de fois le bénéfice actuel paies-tu, et quelle croissance le cours suppose-t-il déjà ?

Les quatre premières questions décrivent l’entreprise ; la cinquième décrit ton contrat d’achat. Tant que tu n’y as pas répondu, tu n’as pas analysé un placement, seulement admiré une société.

Le panier « qualité » emballé reste un panier de règles

Acheter un fonds ou un tracker répliquant un indice de qualité, c’est déléguer la sélection à une méthode. Raisonnable, à condition de savoir ce que fait la machine.

Ce que l’indice fait pour toi

Dans la version de mai 2022, MSCI World Quality vise 300 titres, révisés en mai et en novembre sur les données comptables de fin avril et fin octobre. Une zone tampon entre les rangs 241 et 360 limite les entrées et sorties, et le poids de chaque émetteur est plafonné à 5 % dans les indices reposant sur un univers parent large, tels que World et Emerging Markets. Ce sont des règles datées : avant d’acheter un produit, c’est sa méthodologie actuelle qu’il faut lire.

Ce qu’il ne fait pas

Le score ne comporte aucun critère de valorisation ni de trésorerie. Ses révisions semestrielles utilisent des comptes publiés avec un décalage. Et le document de 2022 précise que la performance d’un indice ne reflète pas les frais qu’un investisseur paie pour acheter les titres ou un produit indexé, si bien que la performance du produit peut différer. Il indique aussi que les revenus de MSCI incluent des commissions calculées sur les actifs investis dans des produits liés à ses indices. Autrement dit, le fournisseur de la définition de « qualité » gagne davantage quand l’argent afflue vers les produits qui l’utilisent. Rien d’illégal ; juste une information à garder en tête quand l’étiquette devient argument de vente.

Ce que tu délègues selon la façon dont tu détiens

L’action ordinaire cotée en direct

Selon l’AMF, l’actionnaire dispose du droit de voter en assemblée générale et de percevoir la part du bénéfice que la société décide de distribuer. Il peut poser des questions écrites avant l’assemblée ; le conseil doit y répondre en séance. En contrepartie, le suivi t’incombe : les sociétés publient des informations annuelles, semestrielles, parfois trimestrielles, et c’est là que vivent les quatre premières questions de la grille.

La part d’ETF

L’achat d’un ETF te donne une part d’un fonds qui cherche à suivre un indice. Dans un produit « qualité », tu choisis donc une règle de sélection et les conditions du support qui l’applique. L’AMF distingue les postes de coût à examiner : courtage, garde et gestion du fonds. Compare ceux qui s’appliquent à ton support et à ton intermédiaire.

Ce qui ne change pas : la sortie

Dans les deux cas, vendre passe par un ordre de bourse, et l’AMF rappelle qu’un ordre au marché ne donne aucune maîtrise du prix, tandis qu’un ordre à cours limité peut être fractionné, voire non exécuté, sur un titre peu liquide. L’exécution de l’ordre et la disponibilité du produit de la vente sont deux étapes distinctes. Coté ne veut pas dire disponible au prix que tu imaginais.

L’AMF ajoute des règles qui valent pour tous : diversifier entre secteurs et zones, garder une épargne de précaution plutôt que tout mettre en actions, et se méfier du réflexe d’acheter après la hausse et de vendre après la baisse. Cette épargne disponible sert à réduire le risque de devoir vendre dans l’urgence, au pire moment.

Avant de payer pour l’étiquette « qualité », confronte le cours au bénéfice par action, puis rapproche ce bénéfice du flux d’exploitation et des investissements. Avec 5 € de BNPA, notre exemple passe de 8,3 % à 2 % de rendement bénéficiaire selon le prix payé. Choisis ensuite si tu veux suivre chaque entreprise ou déléguer la sélection à une méthode dont tu connais les critères et les frais.