Bitcoin : ce que les sorties des ETF révèlent sur la demande

Chez IBIT, les flux changent de sens d’un trimestre à l’autre

Le rapport trimestriel d’IBIT, le fonds iShares de BlackRock, permet de comparer les deux premiers trimestres de 2026. Le solde des créations et des rachats de parts passe de +1,11 milliard à −2,95 milliards de dollars.

Au deuxième trimestre, 100,92 millions de parts sont créées et 187,36 millions rachetées : le nombre de parts en circulation diminue de 86,44 millions. La baisse apparaît donc aussi dans le nombre de parts, indépendamment de leur valorisation en dollars.

Le rapport de BITB, le fonds Bitcoin de Bitwise, montre lui aussi des rachats nets entre avril et juin : 95,1 millions de dollars, avec 4,45 millions de parts créées contre 6,98 millions rachetées, soit 2,53 millions de parts en moins.

Ces comptes portent sur deux fonds et s’arrêtent au 30 juin 2026. Ils montrent une demande variable au sein de ces produits : l’existence d’un ETF ne garantit pas une collecte positive. Ils ne renseignent pas les motifs des retraits ni ce que les détenteurs font ensuite de leur argent.

Acheter une part en Bourse et créer une part sont deux opérations différentes

Depuis l’autorisation américaine de janvier 2024, un investisseur peut acheter des parts de produits détenant du bitcoin au comptant. Il obtient une exposition au prix du bitcoin, tandis que le produit organise la détention de l’actif. Cela simplifie l’accès ; le risque de variation du cours demeure.

Lorsqu’un investisseur achète en Bourse une part déjà détenue par un autre, la part change de propriétaire. Cette transaction peut contribuer à un volume de négociation élevé sans augmenter le nombre de parts du fonds. Un milliard de dollars échangés en Bourse ne signifie donc pas automatiquement un milliard de dollars de nouveaux apports au fonds.

Les créations et les rachats ont lieu sur le marché primaire, entre le fonds et des intermédiaires habilités. Les créations ajoutent des parts ; les rachats les retirent de la circulation. Leur solde mesure l’expansion ou la contraction du produit pendant une période donnée. Certaines opérations se font en bitcoins plutôt qu’en espèces : les montants du tableau expriment leur valeur en dollars, pas uniquement des virements de trésorerie.

Le volume échangé mesure l’activité ; le solde des créations et des rachats mesure les apports et retraits nets. Les confondre conduit à surestimer les nouveaux capitaux arrivant dans le produit. Et ces comptes ne répartissent pas exhaustivement les détenteurs entre particuliers et institutions : qualifier tous les apports de « demande institutionnelle » irait au-delà de ce qu’ils établissent.

Un encours qui baisse mêle retraits et pertes de valeur

L’actif net d’IBIT passe de 53,38 à 43,39 milliards de dollars entre fin mars et fin juin 2026, soit environ 10 milliards de moins. Sur cette baisse, 2,95 milliards correspondent au solde négatif des créations et des rachats ; les 7,05 milliards restants proviennent des pertes réalisées et latentes sur le bitcoin et des frais du fonds.

Présenter la diminution totale comme « 10 milliards retirés par les investisseurs » confondrait ces deux phénomènes. Un fonds peut perdre de la valeur même sans rachats nets, simplement parce que les bitcoins qu’il détient valent moins.

Cette distinction vaut aussi lors d’une hausse : un encours plus élevé peut refléter une appréciation du bitcoin, de nouvelles créations de parts, ou les deux. Pour suivre la demande passant par un ETF, le solde des créations et des rachats apporte donc une information que le seul montant des actifs ne donne pas. Pour connaître le rendement d’une part, il faut regarder l’évolution de sa valeur, et non celle de l’encours total.

Le halving réduit l’émission, la demande reste variable

Le quatrième halving, intervenu le 20 avril 2024 au bloc 840 000, a ramené la subvention versée aux mineurs de 6,25 à 3,125 bitcoins par bloc. Le protocole Bitcoin prévoit cette division par deux tous les 210 000 blocs ; la date du prochain halving dépendra de la production effective des blocs.

Cette règle ralentit la création de nouveaux bitcoins. Les bitcoins déjà en circulation restent disponibles à la vente si leurs détenteurs le décident. Une émission plus faible peut ainsi coexister avec des rachats de parts d’ETF et des ventes sur d’autres marchés. Le halving ne fixe ni les intentions des acheteurs ni celles des vendeurs.

L’hypothèse d’un « super-cycle » suppose que la demande, notamment celle passant par les ETF, modifierait durablement le comportement des prix. Le retournement observé chez IBIT rappelle que cette demande peut aussi diminuer. Il affaiblit l’idée d’une collecte constamment positive, sans trancher l’effet des ETF sur les cycles.

Pour établir une rupture durable, il faudrait observer davantage de fonds sur plusieurs périodes et distinguer leur rôle de celui des autres acheteurs, vendeurs et conditions de financement. Les rachats peuvent accompagner une baisse du bitcoin ou y contribuer. Le bilan trimestriel montre ces mouvements ensemble, sans mesurer la part de la baisse attribuable aux rachats.

Les ETF offrent un accès au bitcoin dont les investisseurs peuvent aussi se détourner. Chez IBIT, le passage des créations nettes aux rachats nets en deux trimestres rend cette possibilité concrète. Le halving réduit la nouvelle émission, tandis que les flux des fonds restent variables. Une lecture du marché qui associe automatiquement ETF et achats continus néglige donc une partie du mécanisme : la demande doit être observée dans les opérations des fonds, et non déduite de leur seule présence.